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29 DE ABRIL DE 2016 Estácio: a volatilidade é amiga de quem tem paciência. LIGT3: dois gatilhos de 7 já caminham. ã ESTC3: Mudança na gestão no meio de entrada de investidores internacionais com visão de longo prazo. ã Com 0,5x de alavancagem a 6,4x preço/lucro é por muito o mais descontado do setor. ã LIGT3: dois de sete gatilhos se materializando. Fique de olho em possíveis pontos de entrada. por Carlos Herrera, Analista CNPI* Caro leitor,
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  29 DE ABRIL DE 2016 Estácio: a volatilidade é amiga de quem tem paciência. LIGT3: dois gatilhos de 7 já caminham. ãESTC3: Mudança na gestão no meio de entrada de investidores internacionais com visão de longo prazo. ãCom 0,5x de alavancagem a 6,4x preço/lucro é por muito o mais descontado do setor. ãLIGT3: dois de sete gatilhos se materializando. Fique de olho em possíveis pontos de entrada. por Carlos Herrera, Analista CNPI* Caro leitor, Esta semana continuamos recebendo e-mails  sobre a volatilidade de preços. Se era para comprar apenas os três papéis que mencionamos como Top 3  na semana passada ( LIGT3 , ESTC3  e HGTX3 ) ou se dava para comprar mais. A resposta é que há uma volatilidade altíssima no mercado (que faz alguns papéis caírem ou subirem 5% durante o dia sem notícias fundamentalistas) e se faz muito difícil prever se vai ou não ter alguma oportunidade aparecendo nos pregões antes do relatório seguinte. Por exemplo: entre segunda e quarta-feira, esteve aberta para compra mais uma ação: Alupar (ALUP11) . Para isso é que contamos com os preços-teto e nosso Daily PRO  (disponível para todos os assinantes antes de cada pregão). Notícias relevantes que possam mudar as perspectivas dos papéis nas diferentes carteiras vão aparecendo lá. Se houver mudanças de fundamentos e valuation  para um papel (como aconteceu com Comgás – CGAS5 ), que mereçam fazer alguma movimentação, enviaremos um alerta, mesmo se, depois disso, recebermos um monte de críticas. A qualidade da carteira é o principal, pois é o seu patrimônio o que nos preocupa. 1  Nesse sentido, é chave manter o sangue frio, ter os quatro critérios em mente (principalmente o mais importante: valuation ) e ser capaz de agir, mesmo que seja contra o “sentimento” ou consenso de mercado. É isso o que fundamenta os nossos preços-teto. Gostamos das companhias na carteira, mas nem por isso compraremos a qualquer preço. A ideia é ter um guia que nos permita uma margem de segurança e tentarmos sempre comprar ! lé-mignon a preço de acém. Com uma visão de construção de riqueza de longo prazo (que é o que inspira o Vacas ), a volatilidade do mercado, mais do que para sentir medo ou empolgação (diante de eventos direcionais, por exemplo), sempre que tivermos alguns recursos disponíveis, é para tentar ver se é possível aproveitá-la a nosso favor conseguindo aumentar a nossa posição em papéis de que gostamos a bons preços. Em caso de dúvidas no dia a dia, revisaremos a tabela no ! nal e, se alguma das nossas ações se afastarem muito mais (para abaixo!) do que as outras em relação ao preço-teto, sem ter mudanças de fundamentos, então privilegiaremos montar ou aumentar posições nela, depois de termos lido o relatório de abertura ou procurado algum outro que fale dele na nossa loja on-line . Haverá semanas em que existirão 10, 14 papéis abertos para compra, e talvez não saibamos quanto comprar de cada um (como ponderar e distribuir o dinheiro), e outros em que tenhamos dois papéis ou até nenhum (mas isso passa, graças à volatilidade ou a que aos poucos vão se abrindo oportunidades de novas vacas). Nossa convicção e estratégia vai bem além de também virarmos de cabeça para baixo, só porque todo o mundo parece estar fazendo. Com certeza, o primeiro é o melhor dos cenários para nós! Mas, lembre-se bem, que ele ocorrerá quando o seu colega bem ao lado (que nunca investiu em ações) lhe aconselhar a ! car bem longe e que vá para renda ! xa… Segundo ele, e os especialistas do  Jornal das Dez , tudo no país (e/ou no mundo) será extremamente nebuloso. No segundo cenário, já teremos ganhos na carteira, mas o seu colega ao lado estará zoando de você, porque (sem nunca ter investido em ações) ele acha ótimo ir e comprar papéis que já subiram 100%, 200%, 300% com balanços praticamente quebrados e múltiplos exorbitantes, porque, de repente, tudo parece que é brilhante na frente: o dé ! cit ! scal e a a in ação sumirão e haverá recursos para rolar a dívida a custo zero para todos, e a demanda crescerá em setores que só o faziam através de subsídios. Nós somos céticos e pragmáticos, aplicando sempre os nossos quatro critérios. 2  1º: (ESTC3) – O que fazer quando a ação cai? O que está acontecendo com o papel? O papel continuou caindo esta semana, mostrando uma volatilidade muito alta. Por exemplo, ontem, apesar de fechar em queda de 0,6% em relação a quarta-feira, chegou a cair até 4,4%. O fechamento se encontra 3,2% abaixo do dia em que a recomendamos. Então surgem as dúvidas entre os assinantes: o que estará acontecendo que o papel não anda, teremos errado na recomendação, é para realizar a perda ou comprar mais? Uma notícia que está acontecendo é que há uma mudança na gestão, que deveria se de ! nir nesta sexta-feira através da eleição de um novo presidente do conselho de administração, que substituiria a Eduardo Alcalay, sócio da GP Investimentos (que ! cou no cargo por três períodos). Segundo o Valor Econômico , o mais provável sucessor seria João Cox Neto, ex-presidente da operadora Claro. Ele é, atualmente, o vice-presidente do conselho de Estácio, e conta com um grande conhecimento do grupo depois de oito anos no colegiado. Segundo o noticiado, outro candidato com possibilidades seria Chaim Zaher que, junto com sua ! lha, detém quase 13% das ações. Eles receberam 12% de ESTC3, em 2013, como pagamento pela venda de Uniseb, e aumentaram mais 1 ponto percentual com compras na Bolsa durante abril, com o propósito de poder obter a presidência do conselho. A eleição de Zaher poderia con itar com as regras de governança da empresa, em respeito ao fato de ainda ser dono da Faculdade Dom Bosco. Contudo, acreditamos que qualquer um que seja escolhido conta com um conhecimento profundo do negócio educacional e não deveria afetar negativamente o papel. Adicionalmente, parte dessa volatilidade se deve ao fato de o maior fundo de investimentos global, Blackrock, no começo da semana (22 de abril), ter aumentado a sua participação de 4,91% (em ! m de março) para 5,07%, e, ontem, ter avisado redução para 4,99% (0,02% através de derivativos). Também no dia 22, o fundo Brandes avisou que conseguiu 5,03% da empresa partindo de 1,2% em 31 de março. Adicionalmente, no começo do mês, o fundo internacional Capital Group, que no Brasil tem preferência por papéis de saúde e educação, adquiriu mais uma fatia de 0,5% durante o mês, atingindo 8,1% da empresa. O que signi ! ca isso no consolidado? É bom ou ruim? Consideramos que está em linha com a nossa visão positiva sobre a empresa, pois, em relação ao fechamento do 1T16, três investidores globais relevantes aumentaram a sua posição no papel. O que se faz quando um papel da carteira que tem fundamentos de longo prazo cai? Ficar lamentando não ter podido prever um ponto melhor de entrada ou aproveitar para comprar mais? Mais do que chorar sobre o leite derramado, lamentando-nos pelos nossos escassos 3  dons no campo da adivinhação, preferimos a opção de pacientemente ir aumentando posições. É dessa paciência e capacidade de manter o sangue frio e aumentar posições, independentemente do medo ou animação do volúvel mercado (que sobe ou desce dependendo do que acontecer no Planalto), que se constitui a chave da nossa ! loso ! a de investimentos e o que cria riqueza no longo prazo. É esse o grande segredo de investidores como Warren Bu #  et (espero exempli ! car melhor isso, numericamente, num próximo relatório). Voltando ao caso especí  ! co de Estácio, chama especialmente a atenção o caso de Brandes, um reconhecido fundo global inspirado na ! loso ! a do  value investing   ao estilo de Benjamin Graham. De fato, é possível pesquisar no YouTube suas palestras (ele adora ensinar sobre investimentos) em que o fundador conta como a motivação para virar gestor surgiu depois de conhecer pessoalmente o professor e guru dos mais bem-sucedidos e renomados investidores do mundo da nossa época (entre eles Warren Bu #  et). Muito aconselhável. Igual a nós, Brandes é muito estrito e reiterativo com o critério de valuation . Por exemplo, recentemente começou a desinvestir de Sabesp (SBSP3) , cujo valuation  atingiu níveis de prêmio exagerados (na casa de 40%-70% em relação às médias históricas de preço/lucro e preço/valor patrimonial). Depois da queda, de mais de 34%, na cotação nos últimos 12 meses, ESTC3 é, neste momento, por muito, o papel mais descontado do setor educacional brasileiro. Ao negociar a 6,4x preço/lucro 2016 e 1,2 preço/valor patrimonial 2016, isso signi ! ca descontos de 58%-59% em relação às médias históricas. Isso parece injusto para uma empresa com baixíssima alavancagem (0,5x dívida líquida/EBITDA), capaz de entregar ROEs na casa de 19% e dividend yield   em torno de 5%. Como referência, Kroton (KROT3) tem subido mais de 16% nos últimos 12 meses e negocia a 12x preço/lucro 2016 e 1,5x preço/valor patrimonial, um desconto de 36% em relação à média do primeiro múltiplo, mas em linha versus  o segundo (prêmio de 4%). De fato, nos últimos 5 anos, em múltiplo preço/valor patrimonial, KROT3 negociava a um desconto de 25% em relação a ESTC3, mas hoje o faz a 30% de prêmio. O que justi ! ca esse nível de prêmio para uma empresa que entrega ROE na casa de 12%? A menor alavancagem? 0,2x dívida líquida/EBITDA não é grande diferença versus  ESTC3. A maior chance de aquisições? De fato, se fosse a grande chance de aquisições, a nossa bezerra pode até ser mais interessante, pois pode se expandir em EAD (ensino a distância) e a base acionária atual se mostra disponível para uma eventual mudança de controle ou uma aquisição que permita incorporar um acionista que agregue valor e conte com uma posição razoável na empresa. 4

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Mar 21, 2018
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